文 | 医曜 文 | 医曜 前一段时间，美国对中😁国创新药BD出手的传闻又起。 回顾近一年的创新药牛市，😍诱发股价上涨的核心驱动因素真实跨国药企（MNC）的连续BD预😜期：从最早的康方生物，到后来的科伦博泰，再到百利天恒、三生药👏业，这些创新药“当红炸子鸡”的崛起全部与大额BD交易相关。 😴 对于创新药“BD为王”的核心逻辑，我们十分认同。早在2😴023年初的时候，我们就以《2023年，中国创新药投资告别“😢豪赌”时代》一文给出明确判断：BD交易将成为创新药投资的核心🙌主线。 当初判断已经成为行业的共识，我们万分欣喜的同时😂，也深知“真理掌握着少数人手中”的道理。当BD预期已经释放的👏足够充分，甚至药企开始预告式BD的时候，就说明核心投资逻辑的😎“变局时刻”已经开始悄然酝酿。 创新药的鬼故事不一定能🚀落地，但投资者却应该提前做好医药投资逻辑切换的准备。 😊01 万物皆周期 这个世界上的所有事物，都逃不出“周期⭐”二字。当投资者读懂了周期，也就读懂了投资。 股市由衰😡转盛是周期的原因，同样投机泡沫的破裂亦是周期所带动。对于投资🤗者而言，永远不要与周期作对，而是应该学会将周期的力量转化为己😆用。 BD预期，是这轮创新药牛市的核心诱因，受益于此很😁多药企的市值持续攀升，毕竟BD能够让处于研发中的管线提前变现😍，这对于缺少资金的初创药企而言至关重要。一直以来，我们都在倡😉导创新药产业应该合作共赢，因此我们认为BD持续释放的大趋势不😍会轻易改变。 但当BD交易数量越来越多，合同金额越来越👏大，其实潜移默化会造成一种情况，那就是投资者决策阈值的提升。😁BD刚兴起的时候，首付款破1亿美金就已经能够让投资者欢呼雀跃😜，而现如数亿美元首付款的BD交易比比皆是，其实无形之中BD交🌟易在投资者心中的价值是在“贬值”的。 也就是说，虽然B🤔D依然可以给药企带来诸多益处，但终有一天投资者会不再以BD作🎉为交易决策的核心逻辑。“BD为王”的逻辑注定会逐渐淡化，并且🔥在投资者的争议之中找到新的投资主线。 当然，投资主线的😢淡化并不意味着BD交易将不再受到认可，重磅的临床管线，亦或是🤯持续性的平台型BD交易依然足以吸引投资者的目光，但绝不会出现😡如今这样BD驱动一切的情况。所以投资者对于BD的关注应该适当😊降温，并做好达成新共识的准备。 02 下一个共识会出现🌟在哪？ 对于这个问题，每个人或许都有不同的答案，在这里😘我们的分析权当抛砖引玉。 想要尝试分析一个事物，还是要🤯从它的本源出发。药品的本源在于他是一种商品，药企是供给者，患😘者是需求者，二者价值交换才完跑通了商业模式。其实世界上的各大👏MNC都是基于这一商业模式存在的，通过建立成熟的创新药管线矩🤯阵来获得现金流，并再次投入新产品的研发，从而进入正向循环。 😡 展开全文 但同时，药品又存在一定的特殊性，它最大👏的成本项不在于制造端，而在于更加前置的研发端。一款药物的研发😎需要消耗大量的时间成本与资金成本，这对于刚起步的企业而言难度🔥极大，而且药物研发还有很高的失败概率，再度增加了创新药研发的🥳风险。 由于我国创新药产业起步较晚，在2016年之前几😢乎都没有成熟的创新药公司，因此大部分的创新药公司是基于融资存⭐活下来的，还有一部分是由传统药企或中药企转型而来。可以说绝大😊多数创新药公司的商业模式都暂未跑通，并不能依靠产品矩阵产生持😂续现金流来供给研发。 所以在这种情况下，融资就成为现阶🎉段创新药公司最为关键的事情。 从2021年开始，在美元🤯加息浪潮的冲击下，创新药企融资陷入瓶颈。这种情况下，能够提前😘锁定管线现金流的BD就成为难得的融资手段，这也是为何BD交易😜逐渐成为主流的原因。 但这仅是特殊时代下的极端情况，当😍能够创造稳定现金流的创新药企逐渐增多，BD就不再是中国创新药😉企的核心途径了。所以我们认为，目前并未受到足够重视的商业化环🤗节或将存在较大“预期差”。 企业的商业化能力并不能速成😆，需要管理层一点一点的进行打磨，从而逐渐提升效率，最终实现现🥳金流的积累。这不仅考验企业的研发实力，更考验企业的经营能力。🤩 尤其当药企经营现金流能够长期覆盖研发成本时，也就说明🥳企业即使不活的融资也能独立生存下去，真正实现企业内生生长。从💯研发预期，向商业化成绩落地，这将是中国创新药投资的大趋势。 😡 03 被忽视的国内市场 考虑到目前能够真正实现产😊品出海的企业并不多，因此国内市场其实还是大多数药企商业化的核😍心市场。受制于灵魂砍价，让国内市场商业化预期骤然降低，甚至有🌟很多投资者将中国市场视为鸡肋。 这种观点其实过于极端。🔥考虑到药物核心的核心成本项都在于研发端，其实单纯从商业化环节❤️而言，药企是很难亏本的。因此在研发成本早已前置的情况下，国内😂市场药物的销售当然是多多益善，即使暂时无法与海外市场相比较，🌟但那些能够实现显著放量的药企仍值得关注。 实际上，一款😢药物的商业化能力，无非就是国内市场与海外市场两大块。能够在海😂外市场放量固然很好，但不确定因素较大，而且很多管线的国际权益🎉已经被BD给了MNC，因此能够在国内市场“稳稳的赚”，其实就🤯是一种成功。 中国市场的商业化前景不仅不是“鸡肋”，甚😍至还是很多药企的基本盘。当本地商业化能够实现稳定增长，其实就😴能显著降低药企后续的研发压力，这显然不是一蹴而就的事情，需要😀循序渐进。 现阶段，研发BD预期被过度放大，市场商业化🙌预期被严重忽视，尤其国内市场被严重看衰，这显然并不合理。基于🤗此，理性的投资者在关注优秀潜在BD标的时，亦应该寻找那些正在👏国内市场商业化放量的“潜力”公司。 这或许就是下一波医🙌药投资浪潮的序章。返回搜狐，查看更多

北京市:市辖区:(东城区、西城区、朝阳区、丰台区、石景山区、海淀区、门头沟区、房山区、通州区、顺义区、昌平区、大兴区、怀柔区、平谷区、密云区、延庆区)

天津市:市辖区:(和平区、河东区、河西区、南开区、河北区、红桥区、东丽区、西青区、津南区、北辰区、武清区、宝坻区、滨海新区、宁河区、静海区、蓟州区)

河北省:石家庄市:(长安区、桥西区、新华区、井陉矿区、裕华区、藁城区、鹿泉区、栾城区、井陉县、正定县、行唐县、灵寿县、高邑县、深泽县、赞皇县、无极县、平山县、元氏县、赵县、石家庄高新技术产业开发区、石家庄循环化工园区、辛集市、晋州市、新乐市)

唐山市:(路南区、路北区、古冶区、开平区、丰南区、丰润区、曹妃甸区、滦南县、乐亭县、迁西县、玉田县、河北唐山芦台经济开发区、唐山市汉沽管理区、唐山高新技术产业开发区、河北唐山海港经济开发区、遵化市、迁安市、滦州市)

秦皇岛市:(海港区、山海关区、北戴河区、抚宁区、青龙满族自治县、昌黎县、卢龙县、秦皇岛市经济技术开发区、北戴河新区)

邯郸市:(邯山区、丛台区、复兴区、峰峰矿区、肥乡区、永年区、临漳县、成安县、大名县、涉县、磁县、邱县、鸡泽县、广平县、馆陶县、魏县、曲周县、邯郸经济技术开发区、邯郸冀南新区、武安市)

邢台市:(襄都区、信都区、任泽区、南和区、临城县、内丘县、柏乡县、隆尧县、宁晋县、巨鹿县、新河县、广宗县、平乡县、威县、清河县、临西县、河北邢台经济开发区、南宫市、沙河市)

保定市:(竞秀区、莲池区、满城区、清苑区、徐水区、涞水县、阜平县、定兴县、唐县、高阳县、容城县、涞源县、望都县、安新县、易县、曲阳县、蠡县、顺平县、博野县、雄县、保定高新技术产业开发区、保定白沟新城、涿州市、定州市、安国市、高碑店市)

张家口市:(桥东区、桥西区、宣化区、下花园区、万全区、崇礼区、张北县、康保县、沽源县、尚义县、蔚县、阳原县、怀安县、怀来县、涿鹿县、赤城县、张家口经济开发区、张家口市察北管理区、张家口市塞北管理区)

承德市:(双桥区、双滦区、鹰手营子矿区、承德县、兴隆县、滦平县、隆化县、丰宁满族自治县、宽城满族自治县、围场满族蒙古族自治县、承德高新技术产业开发区、平泉市)

沧州市:(新华区、运河区、沧县、青县、东光县、海兴县、盐山县、肃宁县、南皮县、吴桥县、献县、孟村回族自治县、河北沧州经济开发区、沧州高新技术产业开发区、沧州渤海新区、泊头市、任丘市、黄骅市、河间市)

来自中国的两家科技巨头正在巴西“大打出手”。近期，美团与滴滴😆在当地的外卖市场竞争中实施了一系列颇具针对性的商业行动。 😁 二者的市场竞争已迅速蔓延至法庭。8月14日，美团旗下国际🙌外卖品牌Keeta在巴西最大城市圣保罗对滴滴旗下的99Foo😊d提起诉讼，指控该平台违反巴西竞争法。Keeta声称99Fo❤️od动用约9亿雷亚尔（约合1.65亿美元）与餐厅签署排他性协😆议，这些协议禁止餐厅在合同期内与Keeta合作。而且，相关协😘议并未限制餐厅与巴西本土外卖龙头iFood的合作——该平台控😡制着该国约80%的市场份额。 Keeta在声明中表示：🙌“此类条款明显旨在阻挠Keeta进入巴西市场、限制竞争并抑制⭐创新。”这种“二选一”的做法标志着两家中国巨头间的紧张关系来🤗到了新的高度。滴滴旗下的99Food于上个月在巴西上线，并投😎入10亿雷亚尔开拓市场。据报道，小型餐厅可获得数十万雷亚尔的😢前期激励，大型连锁餐厅可获得的金额更是高达1300万雷亚尔。😢 此次法律冲突之前，双方曾就“关键词广告营销”对簿公堂🔥。8月，圣保罗法院对99Food发出禁令，要求其停止购买“K😴eeta”相关的谷歌关键词及操纵搜索结果。法院认定该行为误导🤯消费者并分流美团旗下应用的流量。根据判决，如果99Food不🥳遵守规定，将面临每日2万雷亚尔（约3640美元）的罚款。 👏 数日后诉讼升级。8月19日，99Food起诉Keeta，🤔声称其应用商标颜色（黄色）与99Food品牌标识过于相似。该❤️案出现多次反转，99Food先后提出又撤回投诉。最新的法院判😂决驳回了99Food的要求，给予该公司单方面撤销诉讼的选择权😍，这实质上意味着承认败诉。 在这场法庭之争的背后，巴西😂已成为中国投资的重要目标。根据巴中企业家委员会（CEBC）的😀研究，2024年中国对巴西直接投资超42亿美元，较2023年🙄翻倍增长。这一增长也反映出投资领域从传统能源项目向电动汽车、😆科技和外卖等新兴领域的多元化趋势。 巴西工业发展、创新🌟、贸易与服务部长乌亚雷斯·莫雷拉（Uallace Morei👏ra）表示：“中国企业的到来很好，他们将与巴西工业领域的其他😅公司展开竞争。我们需要这些投资来发展巴西的供应链。” 😡然而，部分在巴西的中资企业仍从中国进口零部件进行最终组装（尤🎉其在电动汽车领域），限制了当地的就业岗位增长和供应链发展。 😉 中国投资的增长也映射出地缘政治的转变。中美贸易战抑制了🥳中国的在美投资，中资企业由此加速转向巴西等发展中市场。CEB😅C研究报告主笔图利奥·卡列洛（Tulio Cariello）🎉指出，去年中国对美投资总额仅22亿美元，较往年大幅下降，而巴🎉西目前已成为中国海外投资的第三大目的地，仅次于英国和匈牙利。😢 在巴西市场，滴滴于4月5日重启了99Food，将其与🥳本地网约车和数字支付服务整合。美团紧随其后于5月12日宣布，😡计划五年内投资10亿美元支持Keeta发展。相关规划明显给i😉Food带来了巨大压力，后者随即宣布了170亿雷亚尔（31亿🤔美元）的投资计划以维持主导地位。 99Food的“二选🤯一”合同加上对战略合作餐厅的前期激励，构成了阻挠美团入场的高😴风险赌注。行业消息人士透露，已有超100家连锁餐厅接到邀约，🤩独家协议总金额约达9亿雷亚尔。 当地市场分析师表示：“👏现金激励本质上是保障市场份额的防御措施，但这也引发了巴西竞争🎉法层面的严重问题，特别是当排他性条款明显针对某个新进入者时。🤗” 展开全文 专家警告称，中企在海外这种激进的零🌟和竞争存在更广泛风险。行业观察人士也分析认为，此类做法不仅违😍反竞争法，更可能损害中国的国际品牌声誉。 摩根士丹利2👏024年全球在线外卖报告指出，全球主流外卖平台运营利润率极低❤️——平均净利润率仅2.2%。在此背景下，99Food两个月内😀耗资9亿雷亚尔封锁中国同行竞争者极不合理。报告强调：“在这种🔥低利润业务中，投资实际上无法通过正常运营收回成本。这是一场违🚀反商业逻辑与道德规范的破坏性消耗战。” 长期来看，还有❤️远比利润流失更严重的后果。有分析人士警告称，一旦被贴上“内卷😢”标签，所有出海中企都可能面临更严格的审查、更低的信任度和更⭐严峻的商业环境。巴西媒体曾多次报道中企使用排他协议，并指出滴😘滴的做法破坏了中国企业作为创新合作者的形象。此类行为可能引发😂中国海外品牌的集体声誉危机。 行业专家强调，中企在全球⭐扩张时需加强道德实践和自律。否则外界就会愈发认为中国企业的发😡展是依赖低成本、激进和排他性策略，而非创新与合作。 巴👍西外卖市场高度集中。根据巴西酒吧与餐厅协会（Abrasel）🤗和巴西小微企业支持服务局（Sebrae）的联合调查，iFoo🤗d控制着约80%的市场份额，Rappi以9%位居第二，其他所😘有参与者的总和占比还不足3%。 近年来监管机构也日益关😍注如何遏制反竞争行为。2023年，巴西经济保护行政委员会（C😉ade）禁止iFood与运营超30家门店的连锁餐厅签署独家合🤩同。这些规则旨在防止反竞争行为，确保市场公平准入，特别是对滴😁滴、美团等新进入者。 滴滴和美团均在巴西投入重金。滴滴⭐对99Food的10亿雷亚尔投资标志着其开展了快速再入局的策🚀略，而美团的Keeta则在大量资金支持下划定了多年的增长轨迹😢。来自哥伦比亚的竞争对手Rappi也在加大投资力度，承诺未来😁三年投入14亿雷亚尔。 巴西市场的潜力不仅在于消费需求🚀，还在于与物流、数字支付和云服务的潜在协同效应。分析人士认为😜，两个资金雄厚的中企入局者可以加速创新、提升效率，并通过更优🤯质的服务和促销让消费者受益。 尽管资本不断涌入，但中企🥳在巴西仍面临结构性挑战。高供应链成本、复杂得税收制度、劳动法😎规以及常常显得不透明的本地商业惯例使运营执行困难重重。例如今🤔年初，当地检察官宣称在拯救了当地工厂163名涉嫌遭受奴役（企😅业否认该指控）的工人后，起诉了中国汽车制造商比亚迪。 👏莫雷拉表示：“在巴西经商与中国截然不同，法律和监管环境更严格👏，企业需要去适应。” 美团与滴滴不断升级的纠纷凸显了进😎入新兴市场的高风险性。关于排他合同、关键词广告和品牌的法律对💯抗可能为未来的外国进入者设定先例。同时，中国的巨额投资覆盖外🥳卖、电动汽车和科技项目，也凸显了巴西作为全球资本部署枢纽日益😍增长的重要性。 对巴西消费者而言，竞争可能转化为更优价😉格、更快配送和更多创新。对企业自身而言，这是对战略规划、合规😡性和运营敏捷性的考验。 未来一段时间，观察人士预计两家👍中国巨头将在法庭和市场展开进一步对抗。随着数十亿雷亚尔的利益🤯博弈和监管审查的加强，巴西外卖行业正进入高风险、高压力的发展😊阶段。 分析人士认为，任何能够平衡激进扩张与合规性及市😀场适应性的企业都可能成为主导者。与此同时，iFood等本地“😎老牌玩家”和Rappi等“新贵”将继续捍卫市场份额，形成定义🔥巴西数字经济下一篇章的动态竞争格局。 滴滴与美团在巴西😜持续的法律和商业斗争说明了国际扩张的复杂性，尤其在高度集中和🎉受监管的市场。虽然中国投资涌入带来了增长、创新和面向消费者的😡福利承诺，但也对治理、市场道德和竞争法则形成了挑战。 🎉出海中国企业必须谨慎考虑运营战略和品牌声誉。“二选一”策略等🚀竞争风险可能削弱中国品牌的集体形象，引发更严格的审查、降低信😆任度，并导致所有的未来进入者都面临更艰难的商业环境。道德、合🙄作和理性扩张不仅是商业伦理要求，更是实现可持续的国际增长的必🤗要条件。（本文首发于巴伦中文网，作者｜馨月） 更多对全🌟球市场、跨国公司和中国经济的深度分析与独家洞察，欢迎访问返回😂搜狐，查看更多