文 | 沈素明 文 | 沈素明 华谊兄弟，这家曾😅经象征着中国娱乐业“造富神话”和“工业化旗手”的公司，从19🥳94 年王氏兄弟创立广告公司起步，到如今创始人股权悉数被司法🤔冻结，其二十余年的兴衰史，以近乎完美的悲剧曲线，浓缩了中国影🙌视行业的一个发展周期。 我不是在和你回顾一些旧电影，而😁是在审视一个商业时代的终局。 华谊兄弟曾定义了行业的荣😀光与梦想，最终也以自己的方式，为很多内容创业者划上了休止符。🌟 一个核心疑问横亘在面前：王氏兄弟赖以成功的“兄弟义气🙌”、“冒险精神”和“对人的重视”，这些原本被视为公司最宝贵的🎉核心资产，是如何在短短十年间，迅速转化成了财务报表上的巨大负🚀债？这并非简单的管理不善，而是关于战略定力、治理结构、以及企⭐业家与资本博弈的丰富教材。一家由“人”成就、最终却被“人”耗👍尽的公司，必须从它如何将人变成资本桌上的筹码开始讲起！ 🤗 华谊兄弟的"成"：牌桌上的赢家，以“人”为核心筹码兑现内容😍的溢价 在 2014 年之前，如果要在牌桌上找出最懂内😢容、最擅资本、组织最专业的玩家，华谊兄弟当之无愧。他们的成功🤯，源于对“内容是人创造的”这一本质的深刻洞察，并用一套独特的🌟股权义气机制，将人与资本深度捆绑，完成了内容价值在资本市场上🤔的超额兑现。 华谊的第一个历史定性，是将电影生产从依赖😉导演灵光一现的作坊式创作，推向了制片人主导的标准化工业流程。😂从《甲方乙方》到《非诚勿扰》系列，不仅仅是拍了几部高票房电影🙄，而是建立起了中国第一套类型片标准化生产体系。他们将“都市幽😍默、社会讽刺与温情结尾”的叙事元素进行标准化配置，成功地将贺😂岁档从“单一影片”的上映期，升级为“全民消费”的季节仪式。这❤️种高确定性的商业模板，是早期华谊票房产出稳定的关键保障，让资⭐本看得到确定性。 更关键的是其美学上的突破与定性。 😅 《集结号》和《唐山大地震》开创了 “情感化战争片”的子类😎型，彻底改变了过去依赖宏大叙事、空洞口号的陈旧模式，将镜头聚🤩焦于个体在历史洪流中的命运与情感挣扎，完成了从“国家叙事”到🤔“个人命运”的重大转向。同时，《狄仁杰》系列、《画皮2》又系🚀统性地引入好莱坞的工业流程和视效管理来拍摄东方题材，建立了“🙄东方奇幻美学”的雏形。这种在技术和艺术上对 “大叙事、大场面🚀、大情感”的稳定美学风格的追求，是华谊能够在市场上占据独特心🙌智份额的根本。 这种优质内容的稳定输出，源自华谊兄弟人👍才战略的创新突破。 它意识到，"创意人才"才是公司真正🤗的核心资产，必须用股权义气深度绑定。这种“股权义气”的内涵是🤩：以冯小刚为代表的核心导演，不仅仅是雇员，而是通过股权、票房🤗分账与品牌共建，成为华谊影业的深度合伙人。这套机制通过利益的👍深度共享，建立了导演工作室制，将每个导演视为一个“小型创作子😘公司”，确保了创作上的绝对自主性与商业目标的实现。这种“导演😘即合伙人”的用人哲学，从冯小刚、徐克到后来的管虎、程耳，曾为😂华谊建立了一套完整的系统性导演孵化机制，这是公司在资本市场获🤔得高估值的底层逻辑。 而王氏兄弟的精准资本启动，完成了🙄从内容制作商到平台型公司的身份升级。2009 年的 IPO 🔥融资 6.2 亿元，为公司带来了巨大的资本溢价和品牌效应。华🙄谊紧接着通过参股院线、游戏、艺人经纪等，构建了早期的“内容生🤯产、渠道发行、衍生变现”的产业生态。王中军负责战略、资本，王😴中磊专注于内容、运营，这种家族分工带来的决策高效，使公司在资🙌本市场上能够获得远超纯制作公司的平台型公司高估值，市值一度突😎破 800 亿元。他们不仅赚了钱，还定义了中国影视行业该如何⭐与资本共舞。 展开全文 华谊兄弟的"败"：成功基😂因的崩塌与人才体系的凋零 华谊的崩塌，并非单一事件引发😘，而是源于其在巅峰期对自身核心能力和边界的战略性傲慢，导致成😆功基因的反噬。 华谊的衰落，始于2014 年战略判断的😆系统性错误。 一家在内容产业拥有无可替代竞争力的公司，😜为什么会在中国电影票房加速爆发、内容IP价值达到顶峰时，提出😡“去电影化”战略？这是一种致命的傲慢，也是对自身商业模式的彻😂底背叛。 华谊将重心转向了重资产、长周期的实景娱乐。 🤗 华谊的核心竞争力在于轻资产、高周转、高毛利的内容制作。😊一旦转向实景娱乐，就意味着它要进入一个重资产投入、回报周期极🚀长、需要专业地产运营能力的全新赛道。这种跨界，完全超出了华谊❤️的核心能力边界。其结果是难看的财务数字：天津项目亏损 607🚀5 万元，苏州项目亏损 1.6 亿元。 华谊的节奏完全😍错位，他们在内容价值最高的时期（2014-2016 年）转向🥳了地产，却在地产泡沫破裂后被迫回归内容。这种缺乏产业协同逻辑😆的多元化扩张，如同一个人在游泳池里获得了冠军，却贸然下海挑战❤️飓风，风险控制能力与高杠杆投资完全不匹配，是其衰败的第一张多😢米诺骨牌。 战略的错误，被放大反映在财务的全面崩塌上。🙄 创始人的现金流管理完全失控，这是高杠杆的自我毁灭。从🔥 2014 年到 2017 年，华谊通过高杠杆并购游戏、实景🤯娱乐公司，产生了超过 50 亿元的巨额商誉。商誉是什么？它不⭐过是对未来利润的透支预付款。一旦并购公司业绩不达预期，必然带⭐来商誉减值，巨额商誉减值如洪水般侵蚀净资产，导致公司五年累计👍亏损超过73 亿元。同时，王氏兄弟为了维持扩张和个人投资，开🎉始疯狂质押股权融资，质押率一度超过 90%。这种行为，本质上👍是将公司资产视为个人提款机，极大地透支了公司的信用底线。最终😊，股价下跌触发爆仓风险，王氏兄弟持有的 13.9% 股权全部😂被司法冻结，彻底失去了对公司的控制权，被市场力量无情边缘化了🤗。 华谊的败，终结于其最引以为傲的“人”的体系的瓦解。🙌 过度依赖单核创作是最大的软肋。 华谊对冯小刚个🤩人创作能力和美学风格的过度依赖，导致当他创作激情下降、年龄老😎化后，华谊在核心的都市喜剧类型上完全失去创新能力。更糟糕的是😂，战略的错误信号，让核心导演资源开始大量流失，管虎、程耳等新😡生代导演逐步独立。华谊在科幻、悬疑、动作、超级英雄等新兴类型⭐上严重落后，错过了类型创新的关键机遇期，无法适应年轻观众审美🤩的快速变化。公司没有培养出新的创作核心，“内容公司必须靠人”❤️的理念最终在人才梯队建设上彻底破产。过去的“兄弟义气”在市场😆规范化和资本理性化面前，自然退化为简单的雇佣关系，失去了人才😴深度绑定的精神和利益机制，这套体系在自我更迭上的彻底失败，才⭐是其内容输出能力断崖式下跌的根源。 企业治理的失效是华⭐谊衰败的终极原因。 组织过度依赖王氏兄弟的个人判断和人🙄情江湖义气，缺乏现代企业的集体决策和专业论证机制。这种家族化🥳与人情江湖气的反噬是主要推手。一旦创始人战略判断失误，公司内🔥部没有任何制衡和纠错机制，只能看着公司沿着错误方向滑坡，最终🤩使家族企业向现代企业转型彻底失败。 财务管理的全面崩塌😂则提供了有力证据：债务结构极不合理，以短期负债为主，资产负债🌟率高达 85%，流动比率仅 0.44。2025 年短期负债高😀达 47 亿元，而货币资金仅 8 亿元，这意味着公司的现金流🤩已经断裂，构成了技术性破产。 当前困境与走向：资管平台😂的终局 华谊兄弟目前已处于技术性破产的边缘，主要依靠出🤗售存量资产和政府输血维持经营。 王氏兄弟股权被司法冻结🚀，失去了对公司的控制权，已经被彻底边缘化。北京市国资委旗下公😘司成为第一大股东，这并非看中华谊的造血能力，而是看中华谊的品🥳牌残值和资产包。华谊未来的最大可能性，是转型为“国有影视资产😀管理平台”。它将保留品牌，但核心职能将从过去高风险的、充满创🌟始人激情的创意制作，转向稳健的资产管理和内容运营。储备的《东🎉极岛》等项目，短期回血速度远远无法覆盖债务利息增长，这是一种😍缓慢的、被动式的死亡，商业模式在资本理性面前最终得投降。 🤔 华谊兄弟的成，证明了在中国文化产业发展早期，人才激励创新😍、模式创新、精准资本运作的巨大价值。它率先建立的“内容公司必🥳须靠人”的理念和导演合伙人制度，为整个行业奠定了基础。 😎 但它的败也同样深刻：当核心人才流失、治理机制僵化、战略方向😴错误时，再强的品牌和资源也无法阻止衰落。返回搜狐，查看更多

北京市:市辖区:(东城区、西城区、朝阳区、丰台区、石景山区、海淀区、门头沟区、房山区、通州区、顺义区、昌平区、大兴区、怀柔区、平谷区、密云区、延庆区)

天津市:市辖区:(和平区、河东区、河西区、南开区、河北区、红桥区、东丽区、西青区、津南区、北辰区、武清区、宝坻区、滨海新区、宁河区、静海区、蓟州区)

河北省:石家庄市:(长安区、桥西区、新华区、井陉矿区、裕华区、藁城区、鹿泉区、栾城区、井陉县、正定县、行唐县、灵寿县、高邑县、深泽县、赞皇县、无极县、平山县、元氏县、赵县、石家庄高新技术产业开发区、石家庄循环化工园区、辛集市、晋州市、新乐市)

唐山市:(路南区、路北区、古冶区、开平区、丰南区、丰润区、曹妃甸区、滦南县、乐亭县、迁西县、玉田县、河北唐山芦台经济开发区、唐山市汉沽管理区、唐山高新技术产业开发区、河北唐山海港经济开发区、遵化市、迁安市、滦州市)

秦皇岛市:(海港区、山海关区、北戴河区、抚宁区、青龙满族自治县、昌黎县、卢龙县、秦皇岛市经济技术开发区、北戴河新区)

邯郸市:(邯山区、丛台区、复兴区、峰峰矿区、肥乡区、永年区、临漳县、成安县、大名县、涉县、磁县、邱县、鸡泽县、广平县、馆陶县、魏县、曲周县、邯郸经济技术开发区、邯郸冀南新区、武安市)

邢台市:(襄都区、信都区、任泽区、南和区、临城县、内丘县、柏乡县、隆尧县、宁晋县、巨鹿县、新河县、广宗县、平乡县、威县、清河县、临西县、河北邢台经济开发区、南宫市、沙河市)

保定市:(竞秀区、莲池区、满城区、清苑区、徐水区、涞水县、阜平县、定兴县、唐县、高阳县、容城县、涞源县、望都县、安新县、易县、曲阳县、蠡县、顺平县、博野县、雄县、保定高新技术产业开发区、保定白沟新城、涿州市、定州市、安国市、高碑店市)

张家口市:(桥东区、桥西区、宣化区、下花园区、万全区、崇礼区、张北县、康保县、沽源县、尚义县、蔚县、阳原县、怀安县、怀来县、涿鹿县、赤城县、张家口经济开发区、张家口市察北管理区、张家口市塞北管理区)

承德市:(双桥区、双滦区、鹰手营子矿区、承德县、兴隆县、滦平县、隆化县、丰宁满族自治县、宽城满族自治县、围场满族蒙古族自治县、承德高新技术产业开发区、平泉市)

沧州市:(新华区、运河区、沧县、青县、东光县、海兴县、盐山县、肃宁县、南皮县、吴桥县、献县、孟村回族自治县、河北沧州经济开发区、沧州高新技术产业开发区、沧州渤海新区、泊头市、任丘市、黄骅市、河间市)

“吃瓜吃到自己买的基金身上。” 近期，港股创新药企业药💯捷安康股价出现大幅波动，引发市场广泛关注，而由于药捷安康被“🎉悄然”纳入了包括国证港股通创新药指数在内的多只指数，导致相关😁ETF被动买入，更是引发了众多投资者在社交平台上声讨。 😜 这一极端个案不仅让众多基民“踩雷”，更将指数编制规则的潜在😊漏洞与ETF规模扩张带来的“双刃剑”效应，再次推至聚光灯下。🙄 ETF“踩雷”药捷安康 公开资料显示，药捷安康🌟于2025年6月23日在港股上市，是一家以临床需求为导向、处🤩于注册临床阶段的生物制药公司，专注于发现及开发肿瘤、炎症及心🌟脏代谢疾病小分子创新疗法。 上市近三个月以来，药捷安康🎉的股价一直处于小幅上涨的态势，直到9月8日被纳入港股通，同时😆被纳入恒生综合指数、恒生综合中小型股指数、恒生医疗保健指数、🌟恒生创新药指数等9只恒生系列指数，短期内形成集中买盘，开启了🎉“狂飙”模式。 Wind数据显示，自9月8日药捷安康被😎调入港股通标的以来，南向资金持续加码，截至9月15日净买入3🚀06.25万股，公司股价在9月12日上涨77.09%，9月1😜5日更是大涨115.58%，令人咋舌。 但到了9月16💯日，药捷安康突然上演高台跳水，其股价虽然早盘一度大涨63%，🚀但下午便断崖下跌，截至收盘下跌53.73%，股价从679.5😜港元/股掉落至192港元/股，堪比“过山车”。 这一巨😁幅波动引起了众多投资者关注，于是，有投资者发现，自9月15日😢起，药捷安康“悄然”出现在了多只跟踪国证港股创新药指数的ET😊F的申赎清单中。 这主要是因为9月15日，国证港股通创😂新药指数实施了季度定期调整，药捷安康被纳入成份股。以同类产品👍中最大的港股通创新药ETF为例，9月15日，该ETF买入药捷😅安康300万股，按前一个交易日收盘价计算对应金额约5.78亿⭐港元，占基金净值比约2.62%。国证指数公司信息显示，全市场🌟共有5只ETF跟踪国证港股通创新药指数，合计规模约359.6🙄3亿元，以2.62%占比来计算，ETF被动买入金额约9.4亿🔥元。 但在刚刚纳入指数成份股，药捷安康便遭遇巨幅回调，⭐不少投资者感叹“躺着也中枪”。 9月17日，药捷安康股⭐价有所回升，截至收盘上涨8.96%，但距离最高点仍然有近70😉%的回调。 指数调整与编制方法存在漏洞 在“踩雷🙌”药捷安康的背后，此次国证港股通创新药指数的样本调整与编制方🤩法也备受争议。 首先，按照该指数的样本股调整规定，国证😂港股通创新药指数实施季度定期调整，于每年 3 月、6 月、9🤩 月和12 月的第二个星期五的下一个交易日实施，即9月15日⭐正式实施今年三季度的定期调整。 但对于此次调整，国证指😁数公司并未提前发布公告，使得很多普通投资者不知道药捷安康已经😢被纳入国证港股通创新药指数，且截至发稿前，国证指数中心官网上🌟的国证港股通创新药指数样本详情中，依然没有药捷安康的身影。 🤔 展开全文 “很多投资者买ETF是因为其持仓透明，😍但指数公司和基金公司均未及时向公众投资者告知指数调整细节，一😁定程度上损害了投资者的知情权。”有基金评价人士向券商中国记者😡表示。 其次，根据国证港股通创新药指数编制方案，该指数🌟的选样空间需要满足具备互联互通标的资格；公司近一年无重大违规👏、财务报告无重大问题；公司最近一年经营无异常、无重大亏损；考😴察期内股价无异常波动等要求。选样方法分为两步，首先，剔除选样😍空间内最近一年日均成交金额低于1000万港元的股票；然后，对😂选样空间剩余股票按照最近一年日均总市值从高到低排序，选取前 😡50 只股票作为指数样本股，样本数量不足时按实际数量纳入。 😢 “这个指数的编制方法有一些漏洞，首先，药捷安康上市不足😎3个月，其实并不完全满足上述要求中关于‘近一年日均成交金额’😴的要求；其次，这个指数的选样方法也相对简单，没有考虑流通股占🤔比等细节，而药捷安康恰恰是因为流通盘小、流动性不足引发股价大🌟幅波动。”有基金评价人士向券商中国记者表示。 Wind😂数据显示，药捷安康总股本3.97亿股，IPO发售1528万股😴，其中979万股被基石投资者锁定，实际可交易股份仅549万股🌟，占比1.38%。 被动资金频频显威 这并不是E😘TF影响个股波动的首例，随着ETF的规模突破5万亿大关，持股🙄市值也超越主动基金，被动资金已经成为影响市场走向的一股强大力😍量。 特别是9月以来，众多指数集体迎来季度定期调整，E😘TF机制驱动下的被动买入卖出力量更是时常影响市场波动。 🤯 比如，9月15日，科创50、科创芯片、科创AI、科创成长等💯多只科创板指数也迎来季度调整。按照指数编制规则，单个成份股权🥳重不得超过10%，而寒武纪在上述指数中的权重普遍超过指数规定💯的10%上限，带来大量被动资金随之调仓。 Wind数据💯显示，跟踪科创50的ETF规模约1740亿元，若要将寒武纪的🤗权重从15.42%降至10%，将导致这些科创50ETF被动减😁持寒武纪的股票约94亿元。如果再叠加科创芯片、科创AI、科创🔥成长等指数的调整，寒武纪的权重下调或将引起相关指数基金被动卖😡出寒武纪近200亿元的规模，占到寒武纪日成交额的六七成。 👍 “为了避免过度集中抛售，我们会在指数调整公告发布后就慢慢😀调仓，但仍然难免会对股价造成影响。”上述基金经理表示。Win🤩d数据显示，从8月29日指数调整公告发布，至9月15日正式调😡整，寒武纪股价回调了9.31%。 瑞银中国非银金融研究😎团队表示，ETF规模扩张往往会增强市场的流动性，但随着ETF🤔规模进一步增长，纳入和剔除成份股所带来的短期股价波动受被动资👍金进出的影响或将加剧。 华安证券金融工程团队也认为，E🤗TF持有量更多的股票比其他类似的证券更具波动性，且ETF交易❤️产生的波动性至少在短期内是一种不可分散的风险来源，因为指数化😘可能导致资产收益和流动性的更大协同变动。 责编：杨喻程⭐ 排版：刘珺宇 校 对：赵燕 违法和不良信🙌息举报电话：0755-83514034 邮箱：bwb@😎stcn.com返回搜狐，查看更多