文 | 财华社，作者 | 毛婷 文 | 财华社，作者 ⭐| 毛婷 因为最新季绩显示有大笔未完成AI订单的甲骨文🎉（ORCL.US），股价曾一度大涨。但是“蜜月期”没过多久，🔥9月24日，甲骨文宣布发行180亿美元债券，利率介于4.45😴%-6.10%之间，主要用于偿还债务、未来投资或收购、支付现🔥金股息或回购。 值得留意的是，尽管该公司预计，在Ope🥳nAI等数百亿AI合约的推动下，有4,550亿美元的剩余履约🌟义务（RPO），未来收入预期十分可观。但要满足这些需求，甲骨🔥文将要在2026财年进行350亿美元的资本开支，建造37个新😂的多云数据中心，这将加重其财务负担。 评级机构标准普尔😂于9月24日发布评级报告，认为甲骨文的2026财年资本开支将😂因为激进的OCI（云基建）扩张计划而增至380亿美元，202😉7财年进一步增至600亿美元，并于2028财年到达顶峰，因此🙌FOCF（自由经营现金流）缺口将显著扩大，进一步加重该公司的😍杠杆压力，为此维持对甲骨文的“BBB”长期信用评级，评级展望😴为负面，意味着未来有可能会下调其评级。 受发债消息影响👏，甲骨文的股价于9月25日晚显著回落5.55%。这或许是市场😘对于AI神话情绪降温的一个缩影。 除了甲骨文，谷歌（G❤️OOG.US）5月份也成功发行50亿美元债券，利率介于4.0⭐0%-4.30%之间，苹果（AAPL.US）同样在5月发债筹😢资45亿美元，也是其2023年以来的首次发展。马斯克旗下的A🤩I原生巨头xAI，今年7月完成50亿美元债务融资，同期还配套😎50亿美元股权融资。 “融资补缺口”的模式似乎正在AI😅产业链蔓延——上游芯片企业通过预收款支持再投资，中游独角兽靠😘融资覆盖运营成本，下游应用商则通过发行债券来抢占市场。 😜 例如英伟达承诺向OpenAI投资千亿美元，而OpenAI表😘示将用这些资金来购买英伟达的AI芯片。 独角兽Open😉AI与多家上游供应商订立了服务协议，例如与甲骨文签订协议，将🌟在五年内向甲骨文采购价值3,000亿美元的基础设施解决方案，🤩几个小时前据报与云服务商CoreWeave（CRWV.US）💯签订65亿美元的合作协议，以获取后者的算力支持。然而，Ope😀nAI传闻的130亿美元收入显然并不足以支撑这些支出。8月初🤯，OpenAI再融资83亿美元，而在3月时其已从风投处筹资2😁5亿美元，OpenAI计划今年的融资规模达400亿美元。 🤩 从实际收益来看，AI似乎尚未产生足以支撑其所需成本的收入💯，整个AI产业链的现金流循环完全依赖资本输血，而投资者正是这⭐条链条上最后的风险承担者。 双重泡沫：一级市场的狂欢与⭐二级市场的幻想 AI领域的估值狂热呈现“两极共振”格局👏，一级市场的独角兽与二级市场的科技巨头相互催化，共同将投资者😂推向风险边缘。这种狂欢看似无关，实则形成了“价值泡沫闭环”：😡巨头的高市值为独角兽提供定价锚点，独角兽的融资热潮又反推巨头😍业绩预期，最终所有风险均沉淀在投资者的账户中。 根据C😁B Insights的数据，当前全球有498只AI独角兽（即😊估值在10亿美元以上的未上市公司），合计估值或达到2.7万亿🙌美元，有100家为2023年之后成立的公司，此外还有超过1,🤗300家估值在1亿美元以上的AI初创公司。但这些AI初创公司⭐当中，有大部分都未实现正向现金流，但估值高昂，完全脱离商业本😢质。 展开全文 今年5月Builder.ai的崩👍盘堪称典型。2023年，该公司在D轮融资中筹得2.5亿美元，🥳估值一度逼近10亿美元，其主打产品是一个基于AI技术的应用开😡发平台，号称能实现无代码快速开发，但后来被前员工或合作伙伴爆😅料，实际上主要依赖人工完成。该公司已进入破产清算程序，背负着😅巨额债务，其中包括拖欠亚马逊的8,500万美元和微软的3,0🤔00万美元。 这类悲剧并非个例，AI图像生成领域的独角😎兽Stability AI于去年就穷途末路，被指欠下1亿美元👏；AI陪伴机器人公司Embodied也“凉凉”。有意思的是，🙌这两家AI初创公司背后的投资者都闪现“自身难保”的英特尔（I🤔NTC.US）的身影。 风投项目投资者之所以甘愿“闭眼🤩投钱”，本质是FOMO（Fear of Missing Ou🙄t，错失恐惧症）情绪下的非理性博弈——AI初创项目的回报动辄😆数倍，例如OpenAI的竞争对手Anthropic刚于9月初🚀获得了130亿美元融资，估值从3月时的615亿美元飙升至1,😆830亿美元，短短半年升值近两倍。风投机构若错过了高回报项目😎，就可能失去客户的资金（LP），这让它们宁愿投错，也不能错过😅，这也助推了一级市场中AI项目的估值扩张潮，但是当潮水退去，👍最终承受损失的还是LP。 二级市场方面，当前美股屡创新😘高主要由英伟达为首的大型科技股引领，其中英伟达的市值和估值最😘高，主要得益于AI概念的支持。正如我们在《中美AI估值博弈：🎉港股龙头的硬核破局》一文中提到的，美国AI巨头相对于港股AI😂科技公司的估值溢价，本质或是华尔街对于美国科技巨头未来展望更🤗为乐观，而这一乐观情绪到目前为止尚未有足够的证据证明合理。 🌟 泡沫破裂会由谁埋单？ 从18世纪英国运河热潮到2😁000年互联网泡沫，历史反复证明：私营资本主导的技术投资狂潮😆最终会迎来崩溃。AI狂欢也会有落幕的时候。 2000年🌟互联网泡沫破裂时，纳斯达克指数暴跌近80%，数以万亿美元市值😆蒸发。2025年初，因为DeepSeek的颠覆性出现，AI领🌟域悄然出现“技术信仰裂痕”——这家中国AI企业凭借更高效的模😢型训练技术与更低的算力成本，直接冲击了OpenAI的商业化根😍基，并凭借更低的企业版定价，迅速抢占全球市场份额，这让资本开😆始重新审视“技术垄断溢价”的合理性，也导致美股科技股在上半年😆出现回调。 当前美股科技股的上涨高度依赖英伟达、微软等😆AI龙头的“权重拉动”，而在它们背后推动需求的也包括Open🚀AI等AI初创企业，如果这些初创企业最终无法证明它们所产生的❤️收益能覆盖全部成本并取得足以支撑其估值的利润，那么其高昂的估🙄值会被调整，其需求也会因为融资断流而骤然收缩——一级市场的估❤️值崩溃会传导到二级市场上。 作为AI算力的“供给核心”⭐，英伟达近三年数据中心业务的爆发式增长，本质上建立在Open🎉AI、Anthropic等独角兽“不计成本的算力采购”之上，🤯一旦这些独角兽对AI芯片的需求萎缩，将会动摇“AI行业持续高🙄增长”的预期，而英伟达的昂贵估值正是建立在这一预期之上，市场😉必然重新审视英伟达的增长天花板并重新给予估值，最终形成连锁效😅应，动摇整个二级市场的“价值锚点”，其他科技巨头也将应声而倒😎。 需要注意的是，各大公募基金、被动型基金、主动型基金😊、主权基金、养老基金都持有这些大型科技股，而且这些在当前被市😜场视为具有增长吸引力的巨头，是不少杠杆资金的“心头好”，当它😜们的估值遭到下调时，重仓的主动管理基金（例如对冲基金）将率先😢减持，被动指数基金将因权重调整被迫跟进，杠杆资金被强制平仓将😢加剧“踩踏式下跌”。 最终遭受损失的将是那些追高入场的😆投资者。 泡沫之外：理性投资的破局之道 AI产业😆并非毫无价值，正如互联网泡沫破裂后催生了谷歌、亚马逊等巨头，🥳AI技术的变革性意义终将显现。但对投资者而言，关键在于穿透估😊值迷雾，找到真正具备技术壁垒与盈利能力的企业。 即将开🤯启的“港股100强”评选，恰为投资者提供了这样的价值锚点。作⭐为聚焦港股市场的权威评选，其将以业绩真实性与成长可持续性为核👏心标准，挖掘 AI 领域真正的价值标的。在泡沫与机遇并存的A😉I赛道上，这样的专业筛选无疑是投资者规避风险、把握机遇的重要⭐指南。返回搜狐，查看更多

北京市:市辖区:(东城区、西城区、朝阳区、丰台区、石景山区、海淀区、门头沟区、房山区、通州区、顺义区、昌平区、大兴区、怀柔区、平谷区、密云区、延庆区)

天津市:市辖区:(和平区、河东区、河西区、南开区、河北区、红桥区、东丽区、西青区、津南区、北辰区、武清区、宝坻区、滨海新区、宁河区、静海区、蓟州区)

河北省:石家庄市:(长安区、桥西区、新华区、井陉矿区、裕华区、藁城区、鹿泉区、栾城区、井陉县、正定县、行唐县、灵寿县、高邑县、深泽县、赞皇县、无极县、平山县、元氏县、赵县、石家庄高新技术产业开发区、石家庄循环化工园区、辛集市、晋州市、新乐市)

唐山市:(路南区、路北区、古冶区、开平区、丰南区、丰润区、曹妃甸区、滦南县、乐亭县、迁西县、玉田县、河北唐山芦台经济开发区、唐山市汉沽管理区、唐山高新技术产业开发区、河北唐山海港经济开发区、遵化市、迁安市、滦州市)

秦皇岛市:(海港区、山海关区、北戴河区、抚宁区、青龙满族自治县、昌黎县、卢龙县、秦皇岛市经济技术开发区、北戴河新区)

邯郸市:(邯山区、丛台区、复兴区、峰峰矿区、肥乡区、永年区、临漳县、成安县、大名县、涉县、磁县、邱县、鸡泽县、广平县、馆陶县、魏县、曲周县、邯郸经济技术开发区、邯郸冀南新区、武安市)

邢台市:(襄都区、信都区、任泽区、南和区、临城县、内丘县、柏乡县、隆尧县、宁晋县、巨鹿县、新河县、广宗县、平乡县、威县、清河县、临西县、河北邢台经济开发区、南宫市、沙河市)

保定市:(竞秀区、莲池区、满城区、清苑区、徐水区、涞水县、阜平县、定兴县、唐县、高阳县、容城县、涞源县、望都县、安新县、易县、曲阳县、蠡县、顺平县、博野县、雄县、保定高新技术产业开发区、保定白沟新城、涿州市、定州市、安国市、高碑店市)

张家口市:(桥东区、桥西区、宣化区、下花园区、万全区、崇礼区、张北县、康保县、沽源县、尚义县、蔚县、阳原县、怀安县、怀来县、涿鹿县、赤城县、张家口经济开发区、张家口市察北管理区、张家口市塞北管理区)

承德市:(双桥区、双滦区、鹰手营子矿区、承德县、兴隆县、滦平县、隆化县、丰宁满族自治县、宽城满族自治县、围场满族蒙古族自治县、承德高新技术产业开发区、平泉市)

沧州市:(新华区、运河区、沧县、青县、东光县、海兴县、盐山县、肃宁县、南皮县、吴桥县、献县、孟村回族自治县、河北沧州经济开发区、沧州高新技术产业开发区、沧州渤海新区、泊头市、任丘市、黄骅市、河间市)

文 | 穆胜 文 | 穆胜 “人效”的全称是“人💯力资源效能”，对应的英文是“HR Efficiency”，而😂“Efficiency”，是投产比、效率的意思。这就产生了一👍个非常明显但鲜有人提及的问题——为什么不直译为“人力资源效率😆”，而要翻译为“人力资源效能”？ 我算是国内几个最早研🌟究“人力资源效能”的人，这里，我给出一个解释。 01 🤗主打防守的模式 人效是个投产比，分母是“人力资源投入”🌟，分子是“财务或业务产出”。从数学逻辑上看，要提升人效，显然😜有两种模式： 第一种模式主打防守，主张减少分母，即“降😘低人力资源投入”。 具体做法是，精简机构、压缩编制、裁🤗撤人员。考虑一般的企业里多多少少都有组织冗余，这样的做法显然😉是立竿见影。但问题是，一方面，这种做法不可持续，组织规模不可😅能无限缩小；另一方面，如果没有理解组织的运作机制，盲目压缩组😂织，很有可能导致业务流程和组织氛围被破坏，进而影响产出（分子😜），最终得不偿失。 事实上，大多企业就是在这条错误的道🔥路上“砥砺前行”。2015年左右，我为国内一家年营收千亿的企😍业担任人力资源顾问，当时我就为他们引入了最先进的人效管理理念😴。也就是说，很多现在才流行起来的概念，我在十年前就给他们讲过🌟了。当时现场的反馈很有意思，相当一部分HR认为：“穆老师，您💯这理念很好，但现实中，HR能够控制的只有分母，要提升人效，我❤️们只能动刀砍人、砍组织。” 道理我都讲透了，但他们看到🔥的只是分母，所以，人效管理的理念并没有在这家企业落地生根。不😜能不说，这是一种遗憾，规模如此庞大的企业，但凡找一两个试点，🤯尝试探索人效管理，形成成本端的竞争力和经营者的效能意识，他们🙌现在的江湖地位，就不会如此憋屈了。 02 主打进攻的模😜式 第二种模式是主打进攻，主张增加分子，即“增加财务或🤯业务产出”。 有一部分企业，的确能够只管业绩增长，不管🌟人力投入。甚至他们在人力资源投入上豪掷千金，还会被认为是“有😂格局”“有眼界”“战略性储备”。 说白了，如果业绩保持🤩高速增长，人力资源这点投入，还不是九牛一毛？老板们进而就可以😴上价值——“人才是最宝贵的资源，好的人才决定了企业的未来，找😢人才，不应该看价格。” 眼看着这些企业在人力资源投入上😎的“大手笔”，其他企业的HR就开始泛酸——“看看人家的老板，😢看看人家的企业，看看人家的HR！我们就没打过这么富裕的仗！”😆 其实，这种“全力进攻（分子），不管防守（分母）”逻辑⭐，还是因为企业有业绩增长的势能。老板们大可以把这种势能归结于😉自己在人才上的全力投入，甚至可以举出个别人才改变竞争格局的个🤩例，但说到底，这种势能还是来自于宏观经济和行业的红利，显然是🤯倒果为因嘛。但舆论就是慕强的，当你业绩好了，你说什么别人都会👍认为全是对的。 展开全文 我从来不相信那种豪掷投😍入，然后赌不确定性产出的投资模式，这种模式赌性太大，不靠谱。😡这就好比有的头部投资机构，宣传自己的理念是“投赛道”，也就是😘哪个赛道上出现机会的时候，就投这个赛道上几乎所有的头部项目。😉他们形容为，一把飞镖扔出去，总有一个落在靶盘上。但现实却在打🎉脸，经济红利期过去了，进入寒冬了，他们的这种投资模式就不灵了😍。所以，不要把“蒙对了”说得这么清丽脱俗嘛。 03 防😘守反击的模式 不考虑经济周期，人力资源的投资，也不能是⭐只管防守（分母）的“龟缩”；如果考虑现在是经济寒冬期，人力资🌟源的投资，就不能是只管进攻（分子）的“豪赌”。 进一步😎看，即使现在经济再回归上行期，依赖“豪赌”模式的HR们价值就👍会被认可，就有前途吗？显然也不是呀。他们所谓的专业成功，在老👏板和业务部门眼中，不过是蝇附马尾，企业要不要干掉HR，全凭老🌟板心情。 两种模式本质的问题，都是割裂了进攻（分子）与😡防守（分母）之间的关系。奉行两种模式的企业，都不清楚人力资源😆投入是如何产生业绩的，他们只能“抓一头”。 我主张的人⭐效管理，是防守反击的模式，是把有限的人力资源筹码进行合理配置🌟，最大程度确保企业的确定性增长。直观来说，即使一个企业人力资🤗源总投入不变，我认为，通过优化配置方式，也能明显提升人效。因😀为大多企业的人力资源配置方式，实在有点像是“蒙眼放筹码”“菜👍市场议价定编制”，造成的局部冗员那可不是一点点。把冗员挤出来🎉，放到一些真正需要人力投入的领域里，再辅以若干的人效赋能手段😊（选用育留等），业绩增长自然就来了。 如果考虑我的这种🔥理念，人力资源效能，应该就有两层意思：一是“效”，即效率；二😢是“能”，即产出。这个概念本身就有导向性，它表面是防守反击，❤️其实是一种精实增长的进攻理念，它坚信人力资源投入和业绩产出之⭐间的强联系，认为通过人力资源职能的各种工具能够推动经营。有没😆有发现？这个概念本身就是人力资源专业的革命，野心还挺大的！ 🙌 这样看来，中文博大精深，“人力资源效能”的翻译，实在是😜妙！返回搜狐，查看更多