文 | 侃见财经 文 | 侃见财经 直播电商的“🙄困境”，愈发明显。如何在营收与利润之间寻找到新的平衡，成了头😎部直播电商公司共同的难题。 作为互联网电商行业的一个分🌟支，对比阿里巴巴、京东以及拼多多，任何直播电商在规模效应之下🌟，都不应该给予超过行业上限的估值。这是市场的偏见，最终也会被❤️修复。 站在行业整体来看，阿里巴巴上半年营收为2476😢.5亿元，归母净利润为406.49亿元，美股动态市盈率为21😎.9倍，需要说明的是，这还是阿里叠加了AI概念加持之后的估值🎉。若以京东为例，其上半年收入为6577.42亿元，归母净利润🙌为则超过了170亿元，其动态市盈率仅为9.49倍。 若😂以“后来者”拼多多为例，其成长期也曾获得了较高的估值，但是步😊入成熟期之后，市场的定价逐渐回归到均态水平。 上半年，🤔拼多多营收达1996.57亿元，归母净利润高达454.95亿😘元，其动态市盈率也仅为14.05倍。也就是说市场对于电商行业🤗的定价，普遍偏向于零售行业，而并非互联网行业。 从港股👍直播电商行业来看，目前直播电商公司交个朋友控股的动态市盈率为😴22.95倍，东方甄选动态市盈率更是高达4411.68倍，显🤯然高出了行业的上限水平。由此可见，这是十分不合理的，也是需要😀被纠正的。 整体而言，从直播行业兴起至今，其早已经过了😂爆发的阶段，市场的估值也开始回归，作为国内最大的直播电商公司😴，阿里巴巴都没能获得市场超高的估值，腰部公司的定价显然被市场😢高估，尤其是东方甄选。 当然，从流量的角度，东方甄选此🙄前因为董宇辉以及俞敏洪热度的加持，的确带来了巨量的流量以及爆😴发的营收，打开了市场的想象空间，但随着董宇辉从东方甄选离职创💯业，二者的关联性被瓦解。 所以站在市场的角度，东方甄选👏未来业绩能否持续兑现，仍然是一个未知数。从当下的状况以及估值😁水平来看，已失去“想象力”的东方甄选的确被市场高估，尽管其较💯高位下跌明显，但以目前的业绩，确实难以支撑270亿港元的估值😜。 “流量”的定价 对于互联网行业而言，“分化”😴是行业最大的特征。 过去很长一段时间，风口之上公司，一❤️般能够获得超过行业平均水平的估值。例如，AI爆火下的腾讯与网👏易，其能够轻松获得20至30倍市盈率的估值，而百度与微博，仅😘仅获得10倍左右动态市盈率的估值。 同样的问题，在电商👍行业表现也尤为明显。 教培行业发展遇阻之后，俞敏洪果断😡地选择了直播电商，并且宣布新东方在线转型，改名东方甄选。在当🤯时市场的合力作用下，董宇辉成了直播行业的幸运儿，作为现象级主👏播，董宇辉成了东方甄选的转型最大的助力，且不能被模仿也不能被🙄复制。 展开全文 巨大流量的加持以及连续不断的热🤩搜，让东方甄选脱颖而出成了市场当时最大的黑马之一，从2022🤯年6月初至2023年1月底，短短半年多的时间，东方甄选股价涨🥳幅超过了25倍。就连腾讯也出现了判断失误，在东方甄选股价起步😆阶段直接清仓。 流量的加持下，东方甄选业绩也得到了爆发🙌。2022年至2024年，东方甄选的营收也从8.99亿元跳涨😊至65.26亿元，净利润更是从亏损5.34亿元两年爆发到了1🔥7.20亿元。 业绩暴涨下，东方甄选股价大爆发，市值短🎉短一年暴涨近800亿港元。 但泼天的流量，东方甄选的管👍理层却没能很好地把握，其内部的分歧被时任CEO的孙东旭摆在了😊台前，矛盾彻底激化。短暂的发酵，东方甄选最终被流量反噬。最终🚀，俞敏洪不得不罢免了孙东旭，升职董宇辉来平息舆论的怒火。 🤩 裂痕的种子一旦种下，修复就变成了无稽之谈。 半年多🚀之后，董宇辉彻底从东方甄选离职，面对头部超级主播的缺失市场已🙌提前定价。若从东方甄选最高位算起，一年半时间东方甄选股价跌幅🚀超过了85%，市值蒸发超过了650亿港元。 失去董宇辉🤔之后，东方甄选的困境快速显现。 据其2024年财报显示😡，2024年全年营收下降至43.92亿元，减少了21亿元；净🥳利润直接从2023年的17.2亿元暴降至573.5万元，暴跌🎉幅度超过了99%；GMV下滑至87亿元，同比下滑39.2%。🤔 面对利润的大幅下滑，东方甄选表示，营收下降主要是由于🤩直播电商行业竞争加剧，以及公司在业务战略上的调整。造成利润断❤️崖式下跌的最大因素则是付给董宇辉的1.4亿元“分手费”。 😆 侃见财经认为，对于东方甄选的说法，很显然不能令市场信服，🤩头部主播对于直播电商公司而言，重要性不言而喻，但东方甄选很显😂然没有正确预估失去头部主播所要付出的代价。 估值终将回👏归 掌舵者的错误判断，在公司发展当中极容易被放大。 🤗 作为一家上市公司，董宇辉一人独大的现象的确在公司治理中的⭐确很容易变成不稳定因素。因此，站在俞敏洪的角度，要摆脱这种困🤔境，就必须消除这个因素，这就注定了东方甄选与董宇辉之间只能以😅“分手”告终。 但悲剧的是，对于失去董宇辉这个巨大的流💯量入口，俞敏洪显然没有充分的预估，以至于董宇辉走后，东方甄选🤗流量缺口难以填补。 为了弥补流量的空缺对估值产生巨大的😴影响，东方甄选开始另辟蹊径，加强对自身流量的扶持，东方甄选从😘直播电商转向电商平台刻不容缓。 2025年中期业绩会上🚀，俞敏洪曾表示，东方甄选近七成的销售依赖于抖音，对于独立上市😘公司而言，“不是一个正常的商业模式”。公司正尝试加大App建🤯设和会员体系投入，并在小红书、京东、淘宝等平台设立销售渠道，😂减少对单一平台的依赖。 而这一调整，短期内也取得了一定😡的效果。 据2025财年数据显示，东方甄选应用程序的总😀营收较上一财年增长2亿元至11亿元，应用程序上的自营产品占全😡部自营产品GMV的比例也由16.3%增长至28.8%。不仅如🎉此，东方甄选还被贴上了“线上山姆”的标签。 新的标签下🙌，东方甄选短期内又获得市场的认可，股价短期被热炒。统计显示，😆自2025年6月下旬，东方甄选股价开始暴涨，不到两个月时间，😀其市值暴涨最高超过了500%，总市值一度突破560亿港元。 😍 但在成熟的港股市场，炒作最终都会以合理的业绩作为支撑，🙄否则虚高的股价只能成为镜中月、水中花。因此被爆炒之后，东方甄🤩选的股价便出现急速的下跌，短短一个月时间，东方甄选股价再度腰😅斩，市值剩下276亿港元。 花旗近期发布研报指出，因东😢方甄选的商业模式从“依赖龙头主播”转向“规模化会员平台”，将😴2025至2027财年收入预测分别下调36%、31%及30%😁，盈利预测分别下调69%、30%及26%，并将目标价由18.❤️5港元升至33港元。 该行预期会员平台将有26.4万付🙌费会员，月回购率达40%；自有品牌毛利率由10%低位恢复至2😀4%；预计2028年经调整净利率达7%至8%，而现时为4%，🔥因此维持东方甄选“买入”评级，但认为转型成效仍然需要经多个季🤔度的表现来验证。 而高盛此前则发布研报称，剔除出售与辉🙄同行的一次性收益后，2025财年持续经营业务净利润增长30%❤️至1.35亿元。高盛将东方甄选2026至2027财年GMV预😘测下调1%至3%，同时因自营品牌GMV占比提升，把同期收入预😀测上调最多10%，并将经调整净利润率预测分别上调0.2及1个😊百分点。尽管目标价由8港元上调至9港元，该行认为公司基本面仍😀疲软且估值偏高，故维持“沽售”评级。 侃见财经认为，从🎉目前的盈利以及估值的角度而言，东方甄选明显被高估，以市场成熟🙌的电商公司作为参照，东方甄选显然难以支撑276亿港元的估值，😁且相比于头部的电商公司，东方甄选优势并不明显，由此可见，该公🌟司目前股价泡沫明显。 从上述维度而言，我们认为东方甄选😀估值最终会向行业均值回归靠拢，因而其若想保持目前的估值，就需👏要在短期内找到新的增长曲线，但对于东方甄选而言，难度显然不小😉。返回搜狐，查看更多

北京市:市辖区:(东城区、西城区、朝阳区、丰台区、石景山区、海淀区、门头沟区、房山区、通州区、顺义区、昌平区、大兴区、怀柔区、平谷区、密云区、延庆区)

天津市:市辖区:(和平区、河东区、河西区、南开区、河北区、红桥区、东丽区、西青区、津南区、北辰区、武清区、宝坻区、滨海新区、宁河区、静海区、蓟州区)

河北省:石家庄市:(长安区、桥西区、新华区、井陉矿区、裕华区、藁城区、鹿泉区、栾城区、井陉县、正定县、行唐县、灵寿县、高邑县、深泽县、赞皇县、无极县、平山县、元氏县、赵县、石家庄高新技术产业开发区、石家庄循环化工园区、辛集市、晋州市、新乐市)

唐山市:(路南区、路北区、古冶区、开平区、丰南区、丰润区、曹妃甸区、滦南县、乐亭县、迁西县、玉田县、河北唐山芦台经济开发区、唐山市汉沽管理区、唐山高新技术产业开发区、河北唐山海港经济开发区、遵化市、迁安市、滦州市)

秦皇岛市:(海港区、山海关区、北戴河区、抚宁区、青龙满族自治县、昌黎县、卢龙县、秦皇岛市经济技术开发区、北戴河新区)

邯郸市:(邯山区、丛台区、复兴区、峰峰矿区、肥乡区、永年区、临漳县、成安县、大名县、涉县、磁县、邱县、鸡泽县、广平县、馆陶县、魏县、曲周县、邯郸经济技术开发区、邯郸冀南新区、武安市)

邢台市:(襄都区、信都区、任泽区、南和区、临城县、内丘县、柏乡县、隆尧县、宁晋县、巨鹿县、新河县、广宗县、平乡县、威县、清河县、临西县、河北邢台经济开发区、南宫市、沙河市)

保定市:(竞秀区、莲池区、满城区、清苑区、徐水区、涞水县、阜平县、定兴县、唐县、高阳县、容城县、涞源县、望都县、安新县、易县、曲阳县、蠡县、顺平县、博野县、雄县、保定高新技术产业开发区、保定白沟新城、涿州市、定州市、安国市、高碑店市)

张家口市:(桥东区、桥西区、宣化区、下花园区、万全区、崇礼区、张北县、康保县、沽源县、尚义县、蔚县、阳原县、怀安县、怀来县、涿鹿县、赤城县、张家口经济开发区、张家口市察北管理区、张家口市塞北管理区)

承德市:(双桥区、双滦区、鹰手营子矿区、承德县、兴隆县、滦平县、隆化县、丰宁满族自治县、宽城满族自治县、围场满族蒙古族自治县、承德高新技术产业开发区、平泉市)

沧州市:(新华区、运河区、沧县、青县、东光县、海兴县、盐山县、肃宁县、南皮县、吴桥县、献县、孟村回族自治县、河北沧州经济开发区、沧州高新技术产业开发区、沧州渤海新区、泊头市、任丘市、黄骅市、河间市)

中国大模型，首登Nature封面。 9月17日，在最新😍一期的国际权威期刊Nature（自然）中，DeepSeek-😊R1推理模型研究论文登上了封面。该论文由DeepSeek团队😅共同完成，梁文锋担任通讯作者，首次公开了仅靠强化学习就能激发👏大模型推理能力的重要研究成果。这是中国大模型研究首次登上Na💯ture封面，也是全球首个经过完整同行评审并发表于权威期刊的🙄主流大语言模型研究，标志着中国AI技术在国际科学界获得最高认🎉可。 Nature在其社论中评价道：“几乎所有主流的大🤔模型都还没有经过独立同行评审，这一空白终于被DeepSeek😆打破。” 中国AI大模型的“Nature时刻” 😆自大模型浪潮席卷全球以来，技术发布、性能榜单层出不穷，但始终😘缺乏一个权威的“科学认证”机制。OpenAI、谷歌等巨头虽屡😅有突破，但其核心技术多以技术报告形式发布，未经独立同行评审。🚀 DeepSeek以其公开性和透明性打破了这一局面。D🥳eepSeek-R1模型的研究论文最早于今年年初发布在预印本⭐平台arXiv上。自今年2月14日向Nature投递论文至今😀，历经半年，8位外部专家参与了同行评审，DeepSeek-R🙄1推理模型研究论文终获发表，完成了从预印本到Nature封面🙄的“学术跃迁”。审稿人不仅关注模型性能，更对数据来源、训练方❤️法、安全性等提出严格质询，这一过程是AI模型迈向更高的透明度😀和可重复性的可喜一步。 因此，Nature也对Deep⭐Seek的开放模式给予高度评价，在其社论中评价道：“几乎所有😀主流的大模型都还没有经过独立同行评审，这一空白终于被Deep⭐Seek打破。”全球知名开源社区Hugging Face机器😡学习工程师Lewis Tunstall也是DeepSeek论😊文的审稿人之一，他强调：“这是一个备受欢迎的先例。如果缺乏这🤔种公开分享大部分研发过程的行业规范，我们将很难评估这些系统的🤗潜在风险。” 据了解，DeepSeek本次在Natur🤯e上发表的论文较今年年初的初版论文有较大的改动，全文64页，🙌不仅首次披露了R1的训练成本，而且透露了更多模型训练的技术细🎉节，包括对发布初期外界有关“蒸馏”方法的质疑作出了正面回应，😂提供了训练过程中减轻数据污染的详细流程，并对R1的安全性进行🤩了全面评估。 其中，在训练成本方面，R1-Zero和R🥳1都使用了512张H800GPU，分别训练了198个小时和8💯0个小时，以H800每GPU小时2美元的租赁价格换算，R1的😂总训练成本为29.4万美元（约合人民币209万元）。不到30👏万美元的训练成本，与其他推理模型动辄上千万美元的花费相比，可💯谓实现了极大的降本。 关于R1发布最初时所受到的“蒸馏💯”质疑，DeepSeek介绍，其使用的数据全部来自互联网，虽😂然可能包含GPT-4生成的结果，但并非有意而为之，更没有专门😅的蒸馏环节。所谓“蒸馏”，简单理解就是用预先训练好的复杂模型🎉输出的结果，作为监督信号再去训练另外一个模型。R1发布时，O💯penAI称它发现DeepSeek使用了OpenAI专有模型😂来训练自己的开源模型的证据，但拒绝进一步透露其证据的细节。 🤩 R2何时问世引发关注 自今年年初发布R1以来，D😆eepSeek在全球树立了开源模型的典范，但过去数月，外界对⭐于R2何时发布始终保持高度关注，相关传言一直不断。不过，R2🙄的发布时间一再推迟，外界分析R2研发进程缓慢可能与算力受限有😆关。 展开全文 值得注意的是，今年8月21日，D🙌eepSeek正式发布DeepSeek-V3.1，称其为“迈🎉向Agent（智能体）时代的第一步”。据DeepSeek介绍🤩，V3.1主要包含三大变化：一是采用混合推理架构，一个模型同😆时支持思考模式与非思考模式；二是具有更高的思考效率，能在更短🤩时间内给出答案；三是具有更强的智能体能力，通过后训练优化，新🤯模型在工具使用与智能体任务中的表现有较大提升。 由于R😢1的基座模型为V3，V3.1的升级也引发了外界对于R2“在路😘上”的猜测。V3.1的升级更深刻的意义在于，DeepSeek🙌强调DeepSeek-V3.1使用了UE8M0 FP8 Sc😊ale的参数精度，而UE8M0 FP8是针对即将发布的下一代💯国产芯片设计。这也表明未来基于DeepSeek模型的训练与推😅理有望更多应用国产AI芯片，助力国产算力生态加速建设。这一表🙌态一度带动国产芯片算力股股价飙升。 中国银河证券研报指💯出，DeepSeek从V3版本就开始采用FP8参数精度验证了🤯其训练的有效性，通过降低算力精度，使国产ASIC芯片能在成熟💯制程（12-28nm）上接近先进制程英伟达GPU的算力精度，🥳DeepSeek-V3.1使用UE8M0 FP8 Scale❤️参数精度，让软件去主动拥抱硬件更喜欢的数据格式，“软硬协同”😜的生态技术壁垒逐渐成为AI浪潮下新范式，未来国产大模型将更多😊拥抱FP8算力精度并有望成为一种新技术趋势，通过软硬件的协同😎换取数量级性能的提升，国产算力芯片将迎来变革。 责编：😉万健祎 校对：王朝全 版权声明 " Typ😁e="normal"@@--> 证券时报各平台所有原创😡内容，未经书面授权，任何单位及个人不得转载。我社保留追究相关😀行为主体法律责任的权利。 转载与合作可联系证券时报小助😉理，微信ID：SecuritiesTimes " Ty🤔pe="normal"@@-->返回搜狐，查看更多