文 | 侃见财经 文 | 侃见财经 直播电商的“😜困境”，愈发明显。如何在营收与利润之间寻找到新的平衡，成了头😊部直播电商公司共同的难题。 作为互联网电商行业的一个分😘支，对比阿里巴巴、京东以及拼多多，任何直播电商在规模效应之下🙌，都不应该给予超过行业上限的估值。这是市场的偏见，最终也会被😍修复。 站在行业整体来看，阿里巴巴上半年营收为2476😡.5亿元，归母净利润为406.49亿元，美股动态市盈率为21⭐.9倍，需要说明的是，这还是阿里叠加了AI概念加持之后的估值😆。若以京东为例，其上半年收入为6577.42亿元，归母净利润😢为则超过了170亿元，其动态市盈率仅为9.49倍。 若😡以“后来者”拼多多为例，其成长期也曾获得了较高的估值，但是步❤️入成熟期之后，市场的定价逐渐回归到均态水平。 上半年，⭐拼多多营收达1996.57亿元，归母净利润高达454.95亿🎉元，其动态市盈率也仅为14.05倍。也就是说市场对于电商行业😊的定价，普遍偏向于零售行业，而并非互联网行业。 从港股😎直播电商行业来看，目前直播电商公司交个朋友控股的动态市盈率为💯22.95倍，东方甄选动态市盈率更是高达4411.68倍，显🤯然高出了行业的上限水平。由此可见，这是十分不合理的，也是需要😊被纠正的。 整体而言，从直播行业兴起至今，其早已经过了🌟爆发的阶段，市场的估值也开始回归，作为国内最大的直播电商公司🙌，阿里巴巴都没能获得市场超高的估值，腰部公司的定价显然被市场🤗高估，尤其是东方甄选。 当然，从流量的角度，东方甄选此😡前因为董宇辉以及俞敏洪热度的加持，的确带来了巨量的流量以及爆😴发的营收，打开了市场的想象空间，但随着董宇辉从东方甄选离职创😢业，二者的关联性被瓦解。 所以站在市场的角度，东方甄选🔥未来业绩能否持续兑现，仍然是一个未知数。从当下的状况以及估值⭐水平来看，已失去“想象力”的东方甄选的确被市场高估，尽管其较👍高位下跌明显，但以目前的业绩，确实难以支撑270亿港元的估值🔥。 “流量”的定价 对于互联网行业而言，“分化”🥳是行业最大的特征。 过去很长一段时间，风口之上公司，一🤯般能够获得超过行业平均水平的估值。例如，AI爆火下的腾讯与网😅易，其能够轻松获得20至30倍市盈率的估值，而百度与微博，仅😘仅获得10倍左右动态市盈率的估值。 同样的问题，在电商😜行业表现也尤为明显。 教培行业发展遇阻之后，俞敏洪果断😊地选择了直播电商，并且宣布新东方在线转型，改名东方甄选。在当🥳时市场的合力作用下，董宇辉成了直播行业的幸运儿，作为现象级主👍播，董宇辉成了东方甄选的转型最大的助力，且不能被模仿也不能被😴复制。 展开全文 巨大流量的加持以及连续不断的热😜搜，让东方甄选脱颖而出成了市场当时最大的黑马之一，从2022😢年6月初至2023年1月底，短短半年多的时间，东方甄选股价涨😜幅超过了25倍。就连腾讯也出现了判断失误，在东方甄选股价起步🥳阶段直接清仓。 流量的加持下，东方甄选业绩也得到了爆发🎉。2022年至2024年，东方甄选的营收也从8.99亿元跳涨⭐至65.26亿元，净利润更是从亏损5.34亿元两年爆发到了1🤔7.20亿元。 业绩暴涨下，东方甄选股价大爆发，市值短🙄短一年暴涨近800亿港元。 但泼天的流量，东方甄选的管🥳理层却没能很好地把握，其内部的分歧被时任CEO的孙东旭摆在了😘台前，矛盾彻底激化。短暂的发酵，东方甄选最终被流量反噬。最终😢，俞敏洪不得不罢免了孙东旭，升职董宇辉来平息舆论的怒火。 👏 裂痕的种子一旦种下，修复就变成了无稽之谈。 半年多👍之后，董宇辉彻底从东方甄选离职，面对头部超级主播的缺失市场已😀提前定价。若从东方甄选最高位算起，一年半时间东方甄选股价跌幅🔥超过了85%，市值蒸发超过了650亿港元。 失去董宇辉🚀之后，东方甄选的困境快速显现。 据其2024年财报显示🤩，2024年全年营收下降至43.92亿元，减少了21亿元；净👏利润直接从2023年的17.2亿元暴降至573.5万元，暴跌😀幅度超过了99%；GMV下滑至87亿元，同比下滑39.2%。😊 面对利润的大幅下滑，东方甄选表示，营收下降主要是由于😘直播电商行业竞争加剧，以及公司在业务战略上的调整。造成利润断👍崖式下跌的最大因素则是付给董宇辉的1.4亿元“分手费”。 💯 侃见财经认为，对于东方甄选的说法，很显然不能令市场信服，😀头部主播对于直播电商公司而言，重要性不言而喻，但东方甄选很显🎉然没有正确预估失去头部主播所要付出的代价。 估值终将回🌟归 掌舵者的错误判断，在公司发展当中极容易被放大。 💯 作为一家上市公司，董宇辉一人独大的现象的确在公司治理中的😊确很容易变成不稳定因素。因此，站在俞敏洪的角度，要摆脱这种困😡境，就必须消除这个因素，这就注定了东方甄选与董宇辉之间只能以😢“分手”告终。 但悲剧的是，对于失去董宇辉这个巨大的流😂量入口，俞敏洪显然没有充分的预估，以至于董宇辉走后，东方甄选💯流量缺口难以填补。 为了弥补流量的空缺对估值产生巨大的😉影响，东方甄选开始另辟蹊径，加强对自身流量的扶持，东方甄选从⭐直播电商转向电商平台刻不容缓。 2025年中期业绩会上👏，俞敏洪曾表示，东方甄选近七成的销售依赖于抖音，对于独立上市🤔公司而言，“不是一个正常的商业模式”。公司正尝试加大App建🤩设和会员体系投入，并在小红书、京东、淘宝等平台设立销售渠道，🎉减少对单一平台的依赖。 而这一调整，短期内也取得了一定🙄的效果。 据2025财年数据显示，东方甄选应用程序的总🚀营收较上一财年增长2亿元至11亿元，应用程序上的自营产品占全💯部自营产品GMV的比例也由16.3%增长至28.8%。不仅如🤯此，东方甄选还被贴上了“线上山姆”的标签。 新的标签下😅，东方甄选短期内又获得市场的认可，股价短期被热炒。统计显示，😍自2025年6月下旬，东方甄选股价开始暴涨，不到两个月时间，🥳其市值暴涨最高超过了500%，总市值一度突破560亿港元。 🙌 但在成熟的港股市场，炒作最终都会以合理的业绩作为支撑，😁否则虚高的股价只能成为镜中月、水中花。因此被爆炒之后，东方甄🌟选的股价便出现急速的下跌，短短一个月时间，东方甄选股价再度腰😉斩，市值剩下276亿港元。 花旗近期发布研报指出，因东😁方甄选的商业模式从“依赖龙头主播”转向“规模化会员平台”，将😊2025至2027财年收入预测分别下调36%、31%及30%😅，盈利预测分别下调69%、30%及26%，并将目标价由18.😎5港元升至33港元。 该行预期会员平台将有26.4万付😢费会员，月回购率达40%；自有品牌毛利率由10%低位恢复至2🎉4%；预计2028年经调整净利率达7%至8%，而现时为4%，😆因此维持东方甄选“买入”评级，但认为转型成效仍然需要经多个季🤔度的表现来验证。 而高盛此前则发布研报称，剔除出售与辉😊同行的一次性收益后，2025财年持续经营业务净利润增长30%⭐至1.35亿元。高盛将东方甄选2026至2027财年GMV预🙌测下调1%至3%，同时因自营品牌GMV占比提升，把同期收入预😆测上调最多10%，并将经调整净利润率预测分别上调0.2及1个❤️百分点。尽管目标价由8港元上调至9港元，该行认为公司基本面仍🔥疲软且估值偏高，故维持“沽售”评级。 侃见财经认为，从😜目前的盈利以及估值的角度而言，东方甄选明显被高估，以市场成熟😊的电商公司作为参照，东方甄选显然难以支撑276亿港元的估值，😡且相比于头部的电商公司，东方甄选优势并不明显，由此可见，该公💯司目前股价泡沫明显。 从上述维度而言，我们认为东方甄选👍估值最终会向行业均值回归靠拢，因而其若想保持目前的估值，就需⭐要在短期内找到新的增长曲线，但对于东方甄选而言，难度显然不小😅。返回搜狐，查看更多

北京市:市辖区:(东城区、西城区、朝阳区、丰台区、石景山区、海淀区、门头沟区、房山区、通州区、顺义区、昌平区、大兴区、怀柔区、平谷区、密云区、延庆区)

天津市:市辖区:(和平区、河东区、河西区、南开区、河北区、红桥区、东丽区、西青区、津南区、北辰区、武清区、宝坻区、滨海新区、宁河区、静海区、蓟州区)

河北省:石家庄市:(长安区、桥西区、新华区、井陉矿区、裕华区、藁城区、鹿泉区、栾城区、井陉县、正定县、行唐县、灵寿县、高邑县、深泽县、赞皇县、无极县、平山县、元氏县、赵县、石家庄高新技术产业开发区、石家庄循环化工园区、辛集市、晋州市、新乐市)

唐山市:(路南区、路北区、古冶区、开平区、丰南区、丰润区、曹妃甸区、滦南县、乐亭县、迁西县、玉田县、河北唐山芦台经济开发区、唐山市汉沽管理区、唐山高新技术产业开发区、河北唐山海港经济开发区、遵化市、迁安市、滦州市)

秦皇岛市:(海港区、山海关区、北戴河区、抚宁区、青龙满族自治县、昌黎县、卢龙县、秦皇岛市经济技术开发区、北戴河新区)

邯郸市:(邯山区、丛台区、复兴区、峰峰矿区、肥乡区、永年区、临漳县、成安县、大名县、涉县、磁县、邱县、鸡泽县、广平县、馆陶县、魏县、曲周县、邯郸经济技术开发区、邯郸冀南新区、武安市)

邢台市:(襄都区、信都区、任泽区、南和区、临城县、内丘县、柏乡县、隆尧县、宁晋县、巨鹿县、新河县、广宗县、平乡县、威县、清河县、临西县、河北邢台经济开发区、南宫市、沙河市)

保定市:(竞秀区、莲池区、满城区、清苑区、徐水区、涞水县、阜平县、定兴县、唐县、高阳县、容城县、涞源县、望都县、安新县、易县、曲阳县、蠡县、顺平县、博野县、雄县、保定高新技术产业开发区、保定白沟新城、涿州市、定州市、安国市、高碑店市)

张家口市:(桥东区、桥西区、宣化区、下花园区、万全区、崇礼区、张北县、康保县、沽源县、尚义县、蔚县、阳原县、怀安县、怀来县、涿鹿县、赤城县、张家口经济开发区、张家口市察北管理区、张家口市塞北管理区)

承德市:(双桥区、双滦区、鹰手营子矿区、承德县、兴隆县、滦平县、隆化县、丰宁满族自治县、宽城满族自治县、围场满族蒙古族自治县、承德高新技术产业开发区、平泉市)

沧州市:(新华区、运河区、沧县、青县、东光县、海兴县、盐山县、肃宁县、南皮县、吴桥县、献县、孟村回族自治县、河北沧州经济开发区、沧州高新技术产业开发区、沧州渤海新区、泊头市、任丘市、黄骅市、河间市)

文 | 道总有理 文 | 道总有理 9月末，大连😎万达集团及法人王健林被兰州市中级人民法院采取限制高消费措施，😊限高涉及执行标的1.86亿元。从昔日“中国首富”到无法乘坐飞🙌机头等舱、入住星级酒店，巨大的身份反差让这一消息震动社交平台👍。 很快，情况发生反转，9月29日，王健林“限高”措施🤗已取消。有媒体报道本次事件是万达下属项目公司经济纠纷，或因在😆执行层面信息不对称导致。 但这已并非万达首次陷入执行纠😎纷。 9月初，北京金融法院已新增一则对万达的执行信息，🌟标的超4亿元。截至目前，万达累计被执行总金额已突破52亿元，🙌同时背负94亿元股权冻结，其中上海万达网络金融与小额贷款两家😴公司的冻结股权占比超九成。 细究这几年的万达发展，诸如😅此类风波数不胜数，有些甚至早已埋下了伏笔，更有意思的是，王健😂林与万达的生存命题，似乎也成了中国一代民营企业管理者必须面对😴的时代课题。 从「强势崛起」到「大势已去」 19😘88年，中国成立房地产公司需要100万元注册资金，王健林就借😢了100万。 据他自己说，借款必须找人担保，担保人拿走🤯50万元，实际上只拿到50 万元，而且借100 万元给他的人🔥，要求他5年还款，每年25%的回报。看起来条件非常苛刻，但彼👍时王健林骨子里的风险精神就开始显露。 他拿着借来的钱在🙄大连西岗区创立了一家房地产公司。 当时，中国市场经济浪🎉潮涌得热烈，到1992年，这家公司已经占据大连房地产市场20🌟%的份额，年销售额达到20亿，也是这一年，王健林掏出2000❤️块重金登报征名，最终，从满纸投稿里挑出的“万达”二字，寓意万😴事顺遂、通达四方。 王健林不止一次在公开场合把万达的成🤔长分为四步。 第一步在1993年，他带着团队南下广州，🔥 那时候，民营企业到外地发展困难重重。王健林就去找广州👍当地企业谈，最后跟广州华侨房地产公司谈好，一年交200 万元🤗，注册了一个分公司，也正是从广州开始，万达逐渐从一个区域公司🎉变成全国性公司。 第二步在2000年，进军商业地产。 🚀 2000年前，万达主要做住宅开发，之所以要转型，王健林⭐在哈佛大学演讲时提到，是因为当时民营企业的医疗保险体系尚未完😀善，公司有两个老员工，一个得了癌症，一个得了肝病，这件事促使🤯他想要更多现金来保障员工福利。 住宅房地产开发的现金流👍不稳定。 为了寻求稳定的现金流，万达做过制造业、制药厂🔥，还做过超市，外贸等等，到2000年，决定把不动产作为企业的👏支柱产业，2004年，王健林提出“城市综合体”的概念，把商场😎、酒店、写字楼、公寓都整合在一起。 展开全文 从👍那年开始，万达开启了属于自己的时代，最风光的时候，地方排队与❤️万达合作，甚至在上海，万达都以超低价拿下了五角场的场块。同时😴，万达广场飞速扩张，唐山万达广场110万平米，石家庄万达广场😁更是达到183万平米。 第三步在2006年，因为万达购🤩物中心需要配电影院，王健林开始琢磨文化产业。 他投资了🔥万达乐园，扬言要让上海迪士尼二十年无法盈利。最初万达跟美国时😉代华纳院线合作，但由于两方面原因，双方没能合作下去，万达先后🙌和上海、江苏、广东、北京等地的广电集团谈合作。 第四步😘在2015年前后，万达大举进军海外。 彼时，万达宣布了😎十年战略规划，计划十年内成为世界一流的跨国企业。2014年到🤗2016年，万达投资了16个海外项目，买下位于马德里市中心的😡西班牙大厦，以9.21亿英镑吞下了欧洲第一大院线，买下美国传🤗奇影业。 那几年，万达风光无限，综合过往年度报告，20😊09年，万达员工总人数近两万人，2015年达到十三万人，等到😉2016年，万达的总资产已经逼近8000亿元，营业收入达到2😀550亿元，王健林连续三年成为中国的首富。 在他看来，🚀万达“去地产化”目标终于实现。 2017年，万达在全国😉已经有近200个商业项目，也正是在当年，万达急转直下。2月份😊，万达的海外收购之路受挫，6月份，遇上“股债双杀”，7月份，🤩万达在海外的六个项目被严格管控。 2018年1月，万达😆集团2017年年会在哈尔滨召开，会上称2017年是万达集团历😁史上难忘的一年，万达商业不得已转让文旅项目、酒店资产，曾经让⭐首富引以为傲的四步棋，终于沦为“弃子”。 2017年，😊王健林以438亿的价格，把13个文旅项目卖给了融创，又把77😅家酒店以199亿卖给了富力，2019年，万达影视被儒意影业收🤗购，2020年，百年人寿卖给了绿城，百货业务卖给了苏宁。 👏 到了2023年，万达大规模出售购物广场，三十多座万达广场😎易主。2024年，北京CBD的总部大楼卖给了新华保险和中金资😴本，万达商管的控制权交给了太盟投资集团；截至2025年9月，😴万达广场已累计出售85个。 或许，浪潮从不会永远朝着一😢个方向奔涌，后来的每一次出售，也都是王健林在时代洪流下的无奈😎抉择。当万达广场的灯光熄灭在夜色里，不只是一个企业的起落，更🤯是一个时代里，野心与命运、辉煌与落寞交织的篇章。 冲动🚀退市「误终身」 绝大部分人起底王健林会把他与万达的不幸😘归咎于2016年的私有化退市上。 早在2014年，万达😜商业成功在港股上市，2015年，万达商业的股价最高涨到了76😀港元，但好景不长，很快就跌破发行价，跌到30港元左右。此时的🤩王健林对港股的低估很是失望，一口气以52.8港元的价格，回购😍了万达商业所有H股股票。 私有化退市后，引发了一系列连😁锁反应，包括A股IPO受阻；转战港股再受挫；对赌协议引爆危机🚀；索债方生出多米诺骨牌效应；资产大规模出售……一连串的危机叠😉加在一起，最终导致了王健林如今的局面。 至于王健林为什😁么选择私有化退市，除了对港股估值的不满，其过于自信的行事作风😜也一度被视为另一个主因。纵观这位首富先生的前半生，一个“赌”😉字基本可以概括，他本人也曾说过：“没有人永远赢得所有赌局，但🚀永远有人愿意赌。” 但在这两大因素之外，万达本身的发展🌟其实才是王健林选择私有化退市的关键。 2015年，万达❤️商业收入1242亿元，比2014年增长15.14%；归属于母😢公司股东净利润299.7亿元，同比增长20.66%。看起来很😡亮眼，但细究起来风险不少。据悉，万达商业虽有三大业务，但主营😢收是物业销售板块。 当年，物业销售为万达商业贡献了82😂.5%的收入，总合同销售额约为人民币1640亿元。 但😉这一成绩与万达本身的关系不大，更多是得益于地产行业回暖，20😁15年，《中国房地产企业销售TOP100排行榜》显示，201🚀4年万达商业销售金额1501亿元人民币排名第三， 2015年😀销售金额1512.6亿元人民币，位列第四。 换句话说，🚀在地产行业发达的一年，万达排名不进反退。 其次，201😆5年万达商业业绩公告显示，其物业存货出现15%的增长，酒店业👍务净利润为亏损6.02亿元人民币；万达商业物业租赁出租率从2🔥014年的99.32%下滑到2015年的96.37%，同期，🤩太古地产、中粮地产2015年的出租率都维持在99%左右。 😜 或许，港股对万达商业的估值未必失了公允。 另外，商🤩业地产是“吞金兽”，万达商业的负债率一直居高不下，尤其是20😜13年，万达商业的资产负债率接近90%，2015年报显示，万😉达商业的净负债率为61.05%，较2014年底的56.68%❤️上升了4.37个百分点。 对比之下，同行的净负债率维持🔥在40%左右，华润置地甚至已降到23%。 这时候，王健😊林发现发债券比在股市融资划算。2015年8月28日，万达商业😉首次五年期（3+2）50亿元公司债成功发行，票面利率4.09🤔%，2015年10月15日、2016年1月12日，万达商业两😜次发行五年期、额度为50亿元的公司债券，票面利率分别为3.9😊3%和3.20%。 当然，万达商业退市不是不想上市，是😢想换个地方上市，然而，后续的一切已不需要赘述。 十年前🤩，王健林手握292座万达广场、1300家影院、13家文旅城、😴80家五星级酒店、150亿美元海外投资，以2200亿身家登上😘胡润百富榜首富。2025年，《2025新财富500创富榜》上😢，王健林父子的财富为588.1亿元。 时至今日，曾经叱👍咤风云的首富跌进谷底。 再路过那些换了主人的万达广场，🌟还会有很多人想起王健林在商海上挥斥方遒的模样，只是这一次，赌😴桌早已散场，筹码尽失，资本市场从不同情“赌徒”，一旦行差踏错🤔，都有可能满盘皆输，在时代的风里，满是繁华落尽的唏嘘。 ❤️ 首富翻盘，也要靠「下沉市场」了 十年光阴，曾经的商业⭐帝国一点点瓦解，王健林卖了半副身家，手中的资产版图大幅收缩。😜那么，险些被限高的“首富”还剩什么？ 不完全统计显示，😎截至目前，万达集团对外投资仍处于存续状态的企业为24家，持股😴超过50%的为15家；王健林所控制的企业有76家处于存续期间👏，对外投资的11家企业中则仅有6家显示为存续状态。 值🎉得注意的是，万达集团及王健林所拥有的资产包括大连新达盟40%🤗股权、约200座万达广场，以及万达体育、万达宝贝王等。这大概😅是王健林能否在70岁高龄再逆袭的重要筹码，尤其是幸存的万达广😴场。 从这些广场的分布来看，王健林远没有认输，因为他卖😍掉的与留下的都藏着他对未来的渴望。比如，王健林正加速出手一二😆线城市的万达广场，2025年5月6日，王健林500亿元出售4😴8座万达广场，这其中覆盖多城首发项目及一二线城市元老级项目。😁 结合赢商大数据最新《2024中国城市商业力》分析显示🙄，商业一线和准一线城市项目占比高达33%，北京、上海、广州、😍成都、重庆等重要城市均有涉及；商业二线城市项目占27%。 🔥 相反的，遍布全国县城的万达广场却很少被列入出售名单。 👍 理由很简单，因为下沉市场的万达广场展现出了强劲的消费活力🎉。 2023年12月，四川宜宾下辖县级市宜昌万达广场开🙄业，开业3天累计客流近40万，销售额超千万；2024年1月，😘重庆忠县万达广场开业首日，共接待消费者23.6万人次，销售额🤯突破750万元，创下行业多个第一。 投资与运营成本上，🎉县城万达广场也有超高性价比。 以湖北宜都万达广场为例，🎉其总建筑面积约12万平方米，总投资约8亿元，而一线城市同等规🎉模项目投资额往往超过20亿元。在运营成本上，县城万达广场的租😉金、人力成本较一二线城市低30%-50%，宜都万达广场租金回🤯报率达6.8%，高于一线城市平均5.2%的水平。 同时😁，县城万达广场在资源获取上优于一二线城市项目。 以重庆😉忠县为例，当地为万达广场提供了土地出让金返还、税收优惠等政策⭐支持，并协调开通了直达广场的公交线路。在万达面临流动性压力的👍背景下，县城万达广场的现金流价值凸显，湖北宜都万达广场年租金😂收入约8000万元。 公开数据显示，截至2024年底，😎全国513座万达广场中，三四线城市占比超过60%，同时，轻资💯产占比超40％。这也是王健林为自己留的后路，在一些出售的万达👍广场里，万达仍然保留运营管理权。 轻资产模式对万达而言😉，是退而求其次的生存法则。 总的来说，王健林的万达广场😀分布已从全国扩张转向“五环外留守”，三四线城市与整个下沉地区🎉成为最后的生存空间。尽管通过轻资产化和业态调整，暂时维持了运⭐营，但债务危机、消费疲软和竞争加剧，无疑又构成了一重新的枷锁😂。 王健林还有机会翻身吗？ 未来几年，这些幸存的⭐万达广场能否在县域市场续写“一个广场改变一座城”的神话，还是😜未知数。若无法实现重新上市或引入战略投资者，这些广场可能进一🚀步被出售或抵押，届时，王健林的商业版图或将彻底重构。返回搜狐😍，查看更多